ハイブリッド債とは何か？AT1・B3T2・TLAC債の仕組みとリスクを一から理解する

ハイブリッド債とは

ハイブリッド債とは、社債でありながら、自己資本に近い性質を持つ金融商品です。資金調達手段として企業に利用されており、通常の社債とは異なる特性を備えています。ハイブリッド債は概ね以下のような特徴をすべて、あるいは一部を備えています。

長期または無期限の償還期間

ハイブリッド債は、償還期限が非常に長い（一般に10年以上）、または無期限で設定されることが多い社債です。このような特性により、企業は当面の間返済負担を抱えることなく、安定的に資金を確保できます。

ただし、実際には「早めに返済するオプション（＝コール条項）」がついていることが多く、企業側が5年後や10年後などに繰り上げて返済することもあります。

他の債務に対して返済順位が劣後する（劣後性）

ハイブリッド債は、企業が破綻した際に、他の債務（預金、通常の社債など）よりも返済順位が低いという「劣後性」を持っています。つまり、他の債権者への弁済が完了した後でなければ、ハイブリッド債の保有者には返済されません。

この劣後性により、ハイブリッド債は負債でありながらも自己資本に近いとみなされ、企業の資本構成上、有利に働くことがあります。

利息の支払いを繰り延べ・停止できる契約条項

ハイブリッド債には、利払いを一時的に繰り延べる、または停止できる契約条項が含まれているものがあります。企業の経営状態が悪化した際に、資金の社外流出を抑えることで、財務の安定性を保つことが可能となります。

元本の削減や株式への転換が可能な条項

一部のハイブリッド債には、経営が著しく悪化した場合に、元本の削減や株式への自動転換が行われる条項が組み込まれています。このような債券は、「偶発転換社債（Contingent Convertible Bonds）」、略してCoCo債と呼ばれています。

CoCo債は、経営危機が差し迫った際に、債務の一部を株式に転換することで自己資本を補強し、企業の持続可能性を高める仕組みとなっています。

企業はなぜハイブリッド債を発行するか

近年では、金融機関だけでなく事業法人によるハイブリッド債の発行も増加傾向にあります。ハイブリッド債はもともと資本と負債の中間的な性質を持つ金融商品であり、企業が財務体質の強化を図る手段として活用されてきました。

筆者の記憶が正しければ、日本の事業法人で初めてハイブリッド債（劣後債）を発行したのは2001年のNECです。当時、NECは半導体事業の不振により大きな赤字を抱えており、資本増強が急務となっていました。ハイブリッド債の発行は、その資本対策の一環として行われたものです。

その後も、構造改革やM&Aに備えて資本を厚くしたいと考える企業を中心に、ハイブリッド債の発行は継続的に行われています。その背景には、2000年代半ば以降、格付け会社が一定の条件を満たす債券について、資本性を部分的に認定する方針を打ち出したことがあります。

たとえば、償還期限が50年と非常に長く、繰上償還や利払いの裁量が発行体に委ねられているなどの条件を満たすハイブリッド債であれば、発行額の50％程度が自己資本として格付け評価に反映される仕組みが整いました。

企業にとっては、資本が毀損したり負債が過度に膨らんだりすると自己資本比率が低下し、信用格付けの引き下げリスクが生じます。しかし、時価増資などで資本を補うと、今度は株式の希薄化による株価下落リスクが浮上します。

このようなジレンマのなかで、ハイブリッド債を「資本として認めてもらう」ことで、自己資本比率を維持しつつ格下げリスクも抑えるという現実的なニーズが企業側に生まれたのです。

金融機関に求められる自己資本とハイブリッド債の役割

自己資本比率規制とは？

金融機関がハイブリッド債を活用する背景には、国際的な自己資本比率規制（いわゆるバーゼル規制）の存在があります。この規制は、銀行が万が一多大の損失を被った場合でも、預金者の資金や金融システム全体を守れるよう、一定以上の自己資本を持つことを求めるものです。

銀行は多くの預金をもとに貸出や有価証券の運用を行い、収益を上げています。しかし、不況などで貸出先の倒産が相次げば、損失が資産を圧迫し、経営不安につながるリスクがあります。こうした事態に備え、銀行には一定の自己資本比率を維持することが義務付けられているのです。

この自己資本比率は以下の式で計算されます

保有資産の種類ごとにリスクウェートを掛けてリスク量を算出し、それに応じた資本の厚みが求められる仕組みです。

自己資本の区分とハイブリッド債の位置づけ

バーゼル規制では、金融機関の自己資本を損失への耐性の強さに応じて3段階に分類しています。それぞれの資本には、該当するハイブリッド債が位置づけられています。

普通株式等Tier1（CET1：Core Equity Tier1）

最も損失吸収力の高い資本で、普通株式や利益剰余金などが含まれます。規制上、最低4.5%（実質的にはバッファを加えて7%以上）の保有が求められます。

その他Tier1資本（AT1）

CET1に次ぐ資本で、AT1債（Additional Tier1債）や優先株などが該当します。AT1債は、自己資本比率が一定水準を下回ると、元本削減や株式転換が行われる可能性がある高リスク商品です。Tier1資本（CET1＋AT1）は合計で6%（実質8.5%以上）が基準となります。

Tier2資本

損失吸収力はTier1に劣るものの、補完的な資本として位置づけられます。代表例が**B3T2債（Basel III対応Tier2債）です。B3T2債は、破綻時に元本が削減される設計ですが、AT1債のような経営悪化時の自動損失吸収機能は持ちません。Tier1とTier2を合計した総自己資本比率は8%（実質10.5%以上）が基準です。

なぜ金融機関はハイブリッド債を活用するのか？

これらの資本要件を効率的に満たすために、金融機関はAT1債やB3T2債といったハイブリッド債を活用しています。普通株式での資本調達は希薄化リスクがあるため、自己資本に算入可能な債券で調達できるハイブリッド債は、資本と負債のバランスをとる手段として重宝されているのです。

このように、自己資本の分類に応じてハイブリッド債は役割を担っており、それぞれの債券がどの区分に該当するかによって、リスクや返済順位も大きく異なります。以下では、AT1債、B3T2債、TLAC債（後述）それぞれの特徴について詳しく見ていきましょう。

ハイブリッド債 比較表

B3T2債の特徴とリスク

B3T2債（Basel III Tier2債）は、銀行などの金融機関が発行する「期限付き劣後債」であり、一定の資本性を持つ金融商品です。破綻リスクをある程度引き受ける代わりに、通常の社債よりも高めの利回りが期待されることから、注目する投資家も少なくありません。

劣後債としての位置づけ

B3T2債は、金融機関が破綻した場合、預金や一般の社債（いわゆるシニア債）に比べて返済順位が劣後する設計となっており、「劣後債」に分類されます。

このため、破綻時には元本が回収できない可能性が高く、通常の債券よりも高いリスクを伴います。投資にあたっては、こうした返済順位の低さを十分に理解しておく必要があります。

劣後債に関する解説はこちらの記事をご参照ください

Basel IIIに準拠したTier2債

B3T2債は、国際的な金融規制「Basel III」に対応したTier2債です。Basel IIIでは、金融機関が一定の自己資本を維持することが求められており、Tier2債はその一部として計上可能な資本性のある債券です。従来から存在していた劣後債との区別のため、Basel III対応型を「B3T2債」と呼びます。

償還期限付き、ただし早期償還も可能

B3T2債には満期（多くは10年以上）が設定されています。これは、Tier2資本としての要件を満たすためです。一方で、残存期間が5年を切ると自己資本への参入比率が逓減するため、多くの債券には**発行体による早期償還条項（コールオプション）**が設定されています。このコール条項により、発行体が途中で償還を選択するケースが実務上では一般的です。

高利回りの背景

B3T2債の利回りは、通常の社債よりも高く設定される傾向があります。これは、劣後債としてのリスクに加えて、発行体が早期償還できるというオプションがあるためです。投資家から見ると、「破綻リスク」と「コールオプションを売っている」という二重のリスクを負っているため、それに見合ったリターンが求められる構造となっています。

B3T2債は、金融機関の資本規制の一環として発行される制度債であり、そのリスク構造を理解したうえで投資対象とすべき商品です。高利回りに注目が集まりやすい一方で、返済順位の劣後性や早期償還の可能性を踏まえた慎重な判断が求められます。

AT1債の特徴とリスク

AT1債（Additional Tier 1債）は、主に銀行が発行するハイブリッド証券であり、高いリスクと引き換えに高い利回りを提供する投資対象です。

AT1債の詳細な仕組みについては、以下の記事もあわせてご参照ください。

高い劣後性と永久債という特徴

AT1債は、破綻時の返済順位が劣後する点で、Tier2債（いわゆる劣後債）と共通しています。加えて、AT1債は満期のない「永久債」であることも特徴です。ただし、実務上は早期償還条項（コールオプション）が付されており、5年や10年などで償還されるケースが一般的です。この点もTier2債と共通しています。

経営悪化時に資本に転換される可能性

AT1債の重要なリスクの一つは、発行体の経営が悪化している段階で、破綻に至らずとも、債券の元本が削減されたり、株式に転換されてしまう可能性がある点です。具体的には、コア資本比率（CET1比率）が5.125％を下回る、またはその恐れがある場合、AT1債は資本として組み入れられ、元本が削減されたり、株式に強制転換されたりすることがあります。日本の銀行が発行するAT1債は「元本削減型」が主流ですが、海外では「元本復元型（経営回復後に元本を戻すタイプ）」のAT1債も存在しています。

利払停止・繰延の可能性にも注意

もう一つの大きな特徴は、利払いが停止または繰り延べされる可能性がある点です。AT1債は、自己資本の質を維持するため、CET1比率が7％を下回るおそれがある場合には、利払いが制限される仕組みとなっています。これは、経営が苦しくなった企業が株式配当を停止するのと同様の措置であり、AT1債投資における重要なリスク要因の一つです。

TLAC債の特徴と注意点

TLAC債（ティーラック債）は、大手金融グループが発行する社債であり、国際的な金融規制に基づいて設計された、いざというときに損失を吸収する役割を持つ債券です。破綻時には一定の損失を負担する構造となっており、他の社債とは異なる性質を持っています。

国際的な規制に基づく損失吸収債

TLACは「Total Loss-Absorbing Capacity（総損失吸収力）」の略で、グローバルに展開する大手金融機関（G-SIBs）が破綻した際、納税者の負担ではなく市場からの資金で損失を吸収できる体制を整えることを目的として導入されました。日本では2019年に制度が施行され、現在は「三菱UFJフィナンシャル・グループ」「三井住友フィナンシャルグループ」

「みずほフィナンシャルグループ」「野村ホールディングス」の4社が対象となっており、これらの企業の持ち株会社が発行する社債のうち、TLACの基準を満たすものが「TLAC債」と呼ばれます。

持ち株会社が発行するシニア債

TLAC債は、形式上は「シニア債」に分類されますが、発行主体が持ち株会社であるという点に特徴があります。持ち株会社の債務は、子会社である銀行や証券会社などのシニア債務よりも返済順位が劣る位置づけとなっており、破綻処理の場面では構造的に劣後するシニア債として扱われます。

このような性質を「構造的劣後性」と呼び、破綻時には損失吸収の対象となりうる点が、通常の社債との大きな違いです。

残存期間1年以上、早期償還条項付きが一般的

TLAC債は、残存期間が1年以上ある長期債であることが要件となっています。残存1年を切るとTLAC債としての適格性を失うため、多くのTLAC債には早期償還（コール）条項が付いており、発行体が一定のタイミングで債券を買い戻すことが可能です。この構造は、B3T2債など他の規制対応債と共通しています。

破綻時に想定される損失処理

万一、大手金融グループで重大な経営危機が発生した場合、金融当局はグループを構成する子会社（銀行や証券など）を事業継続させつつ、損失を持ち株会社に集中させて処理する方針をとります。

このとき、株主資本やAT1債、B3T2債などの順で損失を吸収し、それでも足りない場合にTLAC債が最終的な損失吸収手段として活用されることになります。

投資家が意識すべきリスク

TLAC債は表面上はシニア債でありながら、破綻時には損失を負担する可能性があることから、通常のシニア債と同じ感覚で捉えるのは危険です。

その分、利回りは比較的高めに設定される傾向がありますが、構造的劣後性や破綻処理における役割を理解した上での投資判断が求められます。

TLAC債は、制度的社債としての位置づけを持ちながら、通常のシニア債とは異なるリスク構造を持っています。ポートフォリオに組み入れる際には、他の社債と同列に扱うのではなく、規制債としての特性を意識することが大切です。

ハイブリッド債に対する格付け会社の見方

ハイブリッド債を理解するうえで、格付け会社がどのように評価しているかを押さえておくことは重要です。格付けとは、企業や金融機関が発行する債券について、「どれだけ返済される見込みがあるか」という信用力を段階的に示す指標です。格付けが高いほど信用度が高く、リスクは低いと判断されます。一方で、格付けが低い債券ほど、信用リスクが高く、投資家にとっては利回りが高くなる傾向があります。

格付けについての詳細はこちらの記事をご参照ください。

ハイブリッド債は、債券でありながら資本的な性質も併せ持つ金融商品です。元本の削減や利払いの停止が可能であったり、破綻時に返済順位が大きく下がるといった特徴があるため、一般の社債よりもリスクが高く、そのぶん利回りも高くなります。

そのため、格付け会社は「どれだけ資本に近い性質を持っているか（＝資本性の強さ）」を重要な評価ポイントとしています。

R&Iのハイブリッド債評価の基本方針

日本の主要格付け会社であるR&I（格付投資情報センター）は、ハイブリッド債を評価する際、まず出発点となる基準の格付け、スタンドアローン格付けを設定します。

これは、政府の特別な支援を含まない金融グループ全体の信用力を示すもので、通常はその金融グループの中核銀行の信用度と同一です。たとえば、MUFG（持株会社）の場合は三菱UFJ銀行の信用力が評価の基準となります。

この基準の格付けはまた、銀行が発行する預金やシニア債（一般の社債）と通常は同じ水準になります。R&Iはこの格付けを起点として、ハイブリッド債の性質に応じて「何段階（ノッチ）」下げるかを判断します。

R&Iのハイブリッド債への格付け指針

Tier2債（B3T2債）の格付け

Tier2債は、金融機関が破綻した際に、通常の社債（シニア債）よりも返済順位が低く設定される「劣後債」です。ただし、平常時には元本や利払いに関する特別な制限はなく、一般的な債券と似た性質を持っています。

そのため、R&IではTier2債を基準格付けから1ノッチ下げた水準で評価するのが一般的です。リスクはあるものの、資本性は限定的と見なされています。

AT1債（Additional Tier1債）の格付け

AT1債は、ハイブリッド債の中でも最も資本性が強いとされる債券です。破綻時に最も劣後するだけでなく、金融機関の経営が悪化したが破綻には至らないと思われる段階でも元本が削減されたり、株式に強制転換されたりするリスクを持っています。

このような高い損失吸収性（＝資本性）を持つため、R&IではAT1債を通常、基準格付けより3〜4ノッチ低い水準で評価します。格付けは大きく引き下げられますが、投資家にとっては高い利回りが期待される商品です。

TLAC債の格付け

TLAC債は、国際的な破綻処理制度に対応する目的で発行される債券です。主に持株会社が発行し、破綻時にはグループ全体の健全性を保つための「資本的な役割」を果たすことが期待されています。

ただし、Tier2債よりも返済順位が高く、資本性はそれほど強くありません。R&Iでは、Tier2債と同じく、基準格付けから1ノッチ下で評価するのが一般的です。

格付け機関ごとの評価基準の違いと共通点

なお、S&Pやムーディーズといった他の格付け会社では、評価基準（クライテリア）が異なるため、同じ債券でも格付け結果が異なる場合があります。ただし、どの格付け会社でも共通しているのは、AT1債が最も資本性が高く、格付けも最も低くなるという点です。

個人投資家はハイブリッド債とどう向き合うべきか

現在、個人が直接購入できるのはB3T2債のみ

2025年時点で、国内で個人投資家が直接購入できるハイブリッド債は、B3T2債（Basel III対応Tier2債）に限られます。かつては欧州金融機関のAT1債が個人向けに販売された事例もありましたが、クレディ・スイスのAT1債無価値化の影響を受け、現在は販売が停止中です。また、TLAC債は機関投資家向けの発行に限られており、個人が直接保有することはできません。ただし、これらを組み込んだ投資信託を通じて間接的に投資することは可能です。

高利回りの背景にある「構造的リスク」

ハイブリッド債は一般的な社債よりも高めの利回りが提示される傾向がありますが、それは構造上のリスクを反映したリスクプレミアムによるものです。たとえば2024年秋に三井住友トラストグループが発行した債券では、子会社のシニア債(5年債）が0.85%だったのに対し、同じく5年でコールのかかるAT1債は2.056%と約1.2%の利回り差がありました。この差は、AT1債に元本削減・株式転換・利払停止といったリスクが内在しているためです。

この時の5年ものの国債利回りが0.5%台でしたので、利回りの高さは確かに魅力ですがそれだけで判断せず、「なぜ高いのか」「どこにリスクがあるのか」を見極める視点が求められます。

冷静な判断が求められる

ハイブリッド債は、破綻時の返済順位が低く設定されていたり、金融機関の経営悪化に応じて損失を被る設計になっていたりと、一般的な債券とは大きく異なる側面を持っています。さらに、金融システムは連鎖的なリスクが起こり得るため、一社単独の信用だけでなく、市場全体の不確実性も念頭に置いた判断が必要です。

投資判断に必要なのは「仕組みへの理解」

ハイブリッド債は単に「高利回りで魅力的」と捉えるのではなく、制度の背景、返済順位、破綻時の処理のされ方まで含めて理解することが重要です。その上で、自身のリスク許容度と照らし合わせて慎重に判断することが、納得感ある投資につながります。